好市多Costco（股票代號：COST）在3月7號發布了最新的財報，發布後股價大跌6.07%（跟科技股比起來還好，但跟好市多自己比起來算多了）！發生了什麼事？好市多股票還可以買嗎？
先說結論：我覺得這次大跌是因為財報數據撐不起它高昂的估值，而不是好市多本身出問題，或者經濟出問題。而且，就算它跌了6.07%，2025年年初至3月7號還是漲了5.99%，超過S&P500的-1.68%；我還是會抱著好市多股票，目前還沒想賣。但….，如果你最近才買，現在又碰到當初預設的停損點了，那我建議你賣出，這是紀律問題，跟未來無關；如果你想買得便宜一點，那，好市多就算跌了這麼一段，本益比也還有56.63，比2024年8月31日的53.82還要貴，離便宜還有段路。
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好市多 財報 – 撐不起高昂的估值，股價下跌6.07%
好市多在2025年3月7日公布最新的財報，雖然媒體上說不如預期，但，我是覺得還好….。同店銷售北美增長8.3%，全球增長6.8%，比上一季還要好；美國的客流量成長5.6%，消費金額成長2.6%，也都還在成長；只是美國和加拿大以外的地方在消費金額上衰退了4.3%，公司說農曆新年影響還滿大的，新年期間好市多沒營業啊。不過，美國一向是好市多的主戰場，2024年美國佔了營業利潤（operating income）的66%，海外則佔15.2%，所以不用擔心。
公司說，客戶會更精挑細選，花錢會更謹慎。這說法不是第一次出現，只要人們還願意花錢，我覺得就不用擔心。
好市多這次下跌6%看來是因為之前的估值過高。下圖是好市多近五年來的本益比曲線圖，資料來源是Macrotrend（它還沒更新到3月7號的本益比），可以看到好市多的本益比有多高啊…..。所以如果你想買得便宜，那得再等一段時間。
好市多 股價，2023年漲贏S&P500和台積電！
2023年，好市多 股價 漲了44.6%，超越S&P500的23.53%和台積電的36.3%：
別說我欺負台積電，光拿2023年來說嘴。2021年這種股市狂漲的年代，好市多照樣漲了50.67%，超越S&P500指數的22.14%和台積電的18.12%：
沒辦法，半導體起伏比較大，但好市多只要經濟成長，就會穩穩向上爬…
好市多 股價，經濟好時常超越S&P500，經濟衰退卻一起跌！
下面這些圖是「好市多股價」vs. 「S&P500」的績效表現，圖一是2010~2019年，好市多漲贏S&P500不少，S&P500漲了188.88%，好市多卻漲了396.74%，是S&P500的一倍以上；
圖二則是2003～2007年，S&P500漲了56.69%，好市多卻漲了148.61％。
但有一好就沒兩好，過去兩次空頭中，好市多都跌得不少。雖然不像科技類股那樣慘，但跌得跟S&P500指數差不多。
圖三是2001~2002年的科技泡沫化，S&P500跟好市多都跌了31.42%，沃爾瑪則只跌了5.88%；
圖四2008年的金融海嘯，S&P500跌了39.78%，好市多也跌了24％；
圖五則是2022年，當年通膨高漲，好市多跌的跟S&P500差不多，都跌了19.59%：
這是怎麼回事？好市多不是賣民生必需品的嗎？為什麼漲跌會這麼大？這，就要從好市多跟一般量販店的差別說起，也就是我們知道的「好市多會員制」….
好市多 股票 的商業模式 – 會員限定的倉庫俱樂部！
這邊先簡介一下美國的代表性量販店「沃爾瑪Walmart（股票代號：WMT）」，因為後面會比對好市多跟沃爾瑪兩大零售商，讓大家更理解好市多的特色。沃爾瑪是全球最大的零售商，全美有5,317家店，全球則有10,500間店以上（截至2023年財年）。沃爾瑪最強大的護城河就是「以量制價」，用龐大的進貨規模壓低進貨成本，然後再低價賣給客人。
（延伸閱讀：<投資入門> 護城河是什麼？有護城河的公司就會漲嗎？我覺得還要看這個因素…）
好市多的商業模式卻不同，它走的是「會員制」，而這種商業模式在美國有個名詞，叫「倉庫俱樂部warehouse club」。最大的差異就是，你沒有好市多會員卡就不能進去買東西。沃爾瑪卻不管你，只要你走進去就行。其他大賣場也是，有會員卡頂多就是有優惠而已。這，就是「俱樂部」的差異。
這個「會員制」也造就好市多客群和其他量販店的不同，因為好市多對開店位置可是很挑的….
好市多 股票 的營運策略 – 瞄準有錢的地方開店，針對中高收入戶！
我有個朋友，他最近逛好市多發現人越來越多，就感慨：「啊，真的很不景氣啊，大家都來好市多了」。
我說：”你搞錯了，好市多是針對中高收入戶開的。你錢不夠多還不會去咧。”
下面有三張圖，圖六是好市多截至2023年12月的全美店面分佈圖，圖七是2022年全美各州的家庭收入中位數，顏色越深的州，家庭收入中位數越高；圖八是美國各州2022年的總人口，一樣，人越多顏色越深。
把圖六、圖七、圖八放在一起看，就能看出好市多的開店哲學：除了當地人要多，還要有錢！
圖九的沃爾瑪店面分佈就沒那麼極端了，走的是遍地開花路線
為什麼好市多要特別針對收入高的地方開店呢？這也是因為它「會員制」的商業模式…
好市多 股票的營運策略 – 收會員費然後大量賣給你以壓低價格
因為好市多在許久以前（還不叫好市多、叫做Price Club的時候），其實針對的是中小企業主。它收這些企業主會員年費，再壓低價格、一次賣大份量給這些客戶們。如果我會員年費要繳1,000塊，但買東西卻可以省2,000塊，那我當然要辦會員對吧？可是這種制度卻有個限制：會員的錢要夠多。因為它要你一次買一大包。
你如果手頭很緊，每個月收入跟開銷剛好打平，才不會去好市多咧。你哪來的閒錢一次買一大包啊？手頭緊的人都只能買一點點，買到剛好夠用就好。所以，好市多就瞄準錢多的地方開店了，只有這些人才有辦法一次買一堆。
而好市多的價錢也真的便宜，如果你有興趣，可以看看這篇比較好市多和沃爾瑪誰更便宜的文章。
作者真的去比較兩家店的類似商品，然後列出各自的價格。(還分為「食物」、「水果」等類別，超有耐心的) 比方說下圖的「三明治麵包」好了，雖然以「每盎司」來比較，好市多更便宜，但是好市多得一次買 5.7美金，沃爾瑪一次只要買3.18美金！
除了沃爾瑪之外，也有人用類似的邏輯去比較好市多和目標百貨Target（TGT.US）的價格，一樣是好市多樂勝。
為什麼好市多能比沃爾瑪和目標百貨還要便宜？因為它的商品種類少…
好市多 股票 的營運策略 – 為什麼比較便宜？商品種類少，能集中火力壓低價格
好市多每間店的商品種類只有不到4000種，相較之下，美國的目標百貨Target（股票代號：TGT）有75,000~80,000種，沃爾瑪更有130,000種之多！種類少，就可以集中火力談到更優惠的價格。所以好市多能比沃爾瑪等量販店更便宜。
再加上好市多賣東西的毛利率也比沃爾瑪壓得更低，好市多賣東西大概只賺10%（也就是賣你100塊只賺10塊），沃爾瑪卻有20%（賣你100塊賺20塊）。為什麼好市多只賺10%也能活？還活得這麼好？因為它也賺會員費….
好市多 股票，會員費和賣東西兩頭賺！
很多人知道好市多靠會員費賺錢，卻不知道它其實主要靠賣東西賺錢！以2023年來說，好市多會員費的收入有45億美金，賣東西的毛利（就是不算人事行政管銷那些成本的利潤）卻有251億美金！
下面兩張圖取自好市多2023的年報，圖十一是營收報表，好市多賣產品的營收有2,377多億，會員費有45.8億；圖十二是好市多2023年的毛利，2,377億的營收中，有251億的毛利：
所以好市多的會員費收入，其實只佔整體毛利的18.24%。
（延伸閱讀：營收、銷貨淨額、營業利潤、毛利、淨利是什麼意思？毛利率、營業利潤率要怎麼解讀？這篇文章告訴你）
（為什麼我不說「會員費佔營業利潤幾％」？因為好市多的人事行政管銷等成本也是會員費的成本之一，單看會員費佔營業利潤的比重並不客觀。）
好市多怎麼樣讓這些會員買了這麼多的東西呢？因為，它的賣場設計就跟一般量販店不一樣..
好市多 股票 的營運策略 – 故意不告訴你東西在哪裡，創造尋寶樂趣！
下面兩張圖是大部份賣場（圖十三）和好市多（圖十四）的對比，可以看到，上圖賣場的標示都很清楚，你一看就知道東西在哪裡；下圖的好市多卻刻意只用號碼標示貨架，就是不跟你說東西在哪：
為什麼這樣設計？因為這樣你才會逛來逛去，順便買了不需要的東西😆。除此之外，好市多也會進些好玩的東西，但是期間限定。
這策略在美國有個名詞：Treasure Hunt（尋寶）！當我們在好市多意外發現好東西，就會有驚喜感，下次就還想再去。下面這個華爾街日報的影片很棒的解釋了這個模式：
所以，好市多的商業模式很雙贏，它收你會員費，然後用會員費來補貼部份獲利，這樣一來它就可以壓低價格、吸引更多人；而對我們這些會員來說，好市多也真的能省到錢、能買到好東西，所以我們也會繼續繳會員費、繼續在他們家買東西。
但這種商業模式有個大缺點，就是經濟衰退時，它也會跟著衰退….
好市多 股票 的缺點：經濟衰退時會跟著跌
因為好市多買東西就要買一大份。
如果我失業、又只剩一萬塊，但我需要洗髮精。好市多三瓶洗髮精賣400塊，但要一次買三瓶，一瓶133；沃爾瑪一瓶洗髮精賣150塊，一次買一瓶就好。我會花150塊先買一瓶，然後留下250塊在手裡，因為不知道何時才有薪水啊～～～等找到工作、收入穩定時，再來考慮誰「每瓶更便宜」吧。
也因此，在金融海嘯時，好市多的業績會衰退，沃爾瑪反而成長。
下圖是我整理的2001~2009年、好市多vs. 沃爾瑪的北美同店銷售圖，黑色線是好市多，灰色的線是沃爾瑪。2009年金融海嘯剛結束時，好市多的同店銷售衰退了，沃爾瑪反而成長，因為客戶更愛去沃爾瑪消費：
（延伸閱讀：同店銷售是什麼？為什麼對零售業、餐飲業來說很重要？）
但經濟起飛時就反過來，因為大家有錢啦，好市多的同店銷售就起飛了。下圖是2001~2019年好市多跟沃爾瑪的同店銷售曲線圖，2010年後，黑色線的好市多同店銷售都在灰色線的沃爾瑪上方，比沃爾瑪好得多：
這就是好市多在經濟好時容易超越S&P500的原因之一。
除此之外，還有…
好市多 股票 的營運策略 – 店面越開越多！
雖然好市多瞄準中高收入戶，但它仍然持續在全球開店，店面數平均每年以2%的速度增加。
店面越多，付費會員就越多，你家附近沒有好市多你不會辦會員對吧？所以好市多每開一間新店，就會吸納附近的會員。而好市多的付費會員數，每一季也以1~2%的速度成長。截至2023年12月，好市多在全球有870間店（超少的對吧），有7200萬個付費會員。
會員越多，會員費收入也越多。好市多的會員忠誠率超高，每年有90%的會員會續約。所以，像好市多2023年新增了510萬個會員，未來會有90%留下來，等於留下了459萬個會員，以後就多了這些人繳會員費。
這些新會員不但花錢，而且還越花越多錢。下圖是「好市多賣產品的毛利 / 付費會員總數」，可以看到，雖然起起伏伏、每季不定，但還是持續向上爬，代表好市多賣產品的業績不是單純靠衝高會員數而已，會員也越花越多啊：
沒辦法，人越有錢就花越多錢，我還沒看過誰有錢後反而花更少的。
所以，總結一下好市多能常常超越S&P500的原因：
- 好市多還在展店，每年店面數以2%左右增加，店面越多，就會吸引附近的人辦會員，增加會員數
- 好市多會員續約率高達90%，等於大部份的新增會員都會續約，會員費就逐漸變多
- 經濟成長時，這些會員就越花越多錢，順帶衝高了好市多賣產品的利潤。
那麼，其他人複製不了「倉庫俱樂部」這個模式嗎？還真的很多人想搶好市多生意，像亞馬遜（Amazon，股票代號：AMZN）就很積極，Amazon Prime也很划算。好市多的應戰方式除了推出自有品牌Kirkland（現在占淨銷售額1/4以上），也利用了有實體店面的優點….
好市多vs. 亞馬遜：你能網購我也可以，我有加油站你沒有；我可以實體店面取貨你不行，我有尋寶體驗你沒有。
早些年，亞馬遜席捲全美，打得零售商不要不要的。亞馬遜沒有實體店面，成本更低，售價就更便宜，這都是傳統零售商做不到的。
但後來大家慢慢發現，「沒有實體店面」也有麻煩，比方說「包裹容易被偷」。美國很多人住獨棟房子，不像台灣人住大樓有管理員代收包裹。住獨棟房子的麻煩就是：當大人去上班、小孩去上學，家裡沒人時包裹送來了怎麼辦？就被偷了。
這時候，有實體店面就很棒了。像沃爾瑪就推出「線上下單，實體店面拿貨」的服務。我可以在網路上下單，然後開車回家時順便去沃爾瑪拿貨，這就解決了家裡沒人收包裹的問題。
而好市多更加強利用了「有實體店面」的優點，它在門市設立加油站（不是每間都有）。而且秉持著一貫策略：「會員加油很便宜」，藉此來吸引客戶。這跟好市多賣烤雞的概念類似，目的都是為了吸客，而不是賺錢。
當好市多會員們路經店面、發現需要加油時，很可能就繞進好市多，加個油、順便買點東西走。這就是電商做不到的事情了。
再來就是前面提過的「尋寶體驗Treasure Hunt」，像是美國的TJX（TJX.US）、Ross Store（ROST.US）等都主打尋寶體驗（不過他們是折扣店，概念有點不同，之後再談）。網購沒辦法主打尋寶體驗，當你逛網購逛啊逛的，忽然看到個便宜又好的東西時，你會擔心買到假貨，因為看不到東西；實體店面就沒這問題，因為東西就在你面前，更能創造驚喜感。這，也是好市多對抗電商的武器。
所以，如果你擔心好市多會不會被電商打趴？目前沒這個問題。
好市多vs. 目標百貨Target：好市多比目標百貨便宜，而且需要辦會員才能進去
每當講到好市多，就會有人好奇目標百貨Target（TGT.US）。但這兩間公司的客群不太一樣，定位也不太一樣。其實目標百貨的定位比較模糊，我不太建議大家投資它。好市多跟沃爾瑪、目標百貨等零售商最大的不同就是會員費，一定要繳會員費、辦會員才能進去好市多，還有在好市多消費一次要買大份量。好市多的會員費補貼了部份的毛利，讓它可以把售價壓得更低，但代價就是要買大份量。所以好市多更針對家庭和企業主，像我這種單身沒成家的就不會去，我用不到那麼大的份量。
不想一次買那麼多的人可能會去沃爾瑪和目標百貨，可是沃爾瑪又比目標百貨便宜…..。這篇文章的作者比較了沃爾瑪和目標百貨的售價（美國人怎麼那麼愛比啊），結論是，沃爾瑪勝！因為，如果不像好市多一樣用會員費補貼毛利的話，要比低價就要拼規模，以量制價壓低進貨成本。但沃爾瑪的規模比目標百貨大多了。2023年，沃爾瑪的營業額是目標百貨的四倍，不是同一個量級。
目標百貨在自家戰場拼不贏沃爾瑪，又沒辦法跨戰場去打好市多。因為如果它只能做得跟好市多一樣好，那對客戶沒有任何吸引力。要搶好市多客戶，得做得更好才行，但這非常難。我不太知道目標百貨獨特的優勢在哪裡…..，所以不建議大家投資。
好市多 股票 我覺得可以用來判斷美國經濟好壞
所謂「經濟好」，就是大家越來越有錢，人有錢自然就會花更多錢。
而好市多的會員大多是中高收入戶，他們忠誠度又很高。當美國經濟好，這些會員就會越來越有錢，也就越花越多錢，好市多的業績就越好，股價就上漲；
美國經濟不好，這些人手頭就會緊，花的錢就會少，好市多的業績就變差，股價就下跌了。所以，我覺得可以參考好市多的業績來判斷美國經濟。這也比那些經濟數據好懂多啦。
好市多 股票 配息 – 配息已連續增長20年，但殖利率很低
好市多的配息已經連續增長20年，圖十八是好市多從2004年到2024年的配息紀錄，可以看到，幾乎是年年調漲，而且還沒有算入特別股利：
可是它的殖利率很低，而且台灣人還要繳30%的股息税。如果不算入特別股利、然後扣掉30%股息税的話，大概每年的殖利率約0.5%，真的很低。有特別股股利的話會好一點，像2023年12月時好市多宣布發放每股15元美金的特別股利，扣掉台灣人繳的30%股息税、再以當天股價計算的話，殖利率約1.57%。可是特別股利不是常態，我不建議考慮進去。
所以，如果要投資好市多，比較值得期待的還是股價增幅的資本利得，配息就當多拿的吧。
結論就是：美國經濟無虞，好市多 股票 有機會。我會長抱好市多股票直到經濟衰退為止。
依據摩根大通的年度利差收入展望，以及好市多最新的財報，美國現在經濟沒大問題。而只要經濟無虞，好市多 股票 就有機會。我自己會長抱好市多股票直到經濟衰退為止。
延伸閱讀：
經濟衰退是它的利多？2025年初至今上漲10%的一美元商店Dollar General（DG.US）
如果經濟好的話，另外三檔買了就不太需要顧的公司：
我有一半的資金，會持有四檔好公司。好市多是其中之一，另外則是下面這三檔：
14年漲了14倍的全美油漆之王－Sherwin-Williams
14年來漲了22倍的租制服龍頭 – Cintas（CTAS.US）
巴菲特的核心持股 – 美國運通 American Express（AXP.US）
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