<美股分析>  2022年至今還漲10%的美國 鋼鐵 股票是誰?未來哪間鋼鐵公司更有機會?我認為是這間….

<美股分析> 2022年至今還漲10%的美國 鋼鐵 股票是誰?未來哪間鋼鐵公司更有機會?我認為是這間….

原物料類股 - 金屬 美股公司介紹

自從2021年拜登宣布基建計畫、中國宣布減碳後,美國 鋼鐵 類股 股價 就狂漲,直到升息和衰退疑慮而修正了。不過就算修正,2022年初至今美國 鋼鐵 類股 股價 表現還是不差,截至6月15日,四家鋼鐵公司都打敗大盤。甚至STLD 還上漲了16%左右。

未來還有機會嗎?我認為,與銅和鋁類似,只要經濟持續成長(經濟衰退就什麼都跌)、減碳政策不轉彎,鋼鐵公司就有機會。不過銅和鋁有一半市場在中國,跟中國關係較大;美國的鋼鐵公司主要在美國,因此關注美國就好。

那,哪間公司更好呢?我們來比一比美國鋼鐵United Steel (股票代號:X)、鋼鐵動力Steel Dynamic(股票代號:STLD)、克里夫蘭鋼鐵(股票代號:CLF,以下簡稱CLF)和 紐科鋼鐵Nucor(股票代號:NUE)這四間公司和其股價表現。

先說結論,我認為NUE 和 STLD 股價 較有機會,因為NUE 是美國最大的廢鋼回收公司,也是最大的電爐鋼鐵廠;STLD 雖然回收量排在NUE之後,但它更專注在建築用鋼…..

鋼鐵動力,年初至今漲幅居冠!

截至6月15日收盤,四家鋼鐵公司都打敗大盤,甚至STLD還漲了16.08%。美國 鋼鐵 股價反而最後,還跌了13.57%。

為什麼會選這四間公司呢?因為他們是美國本土鋼鐵公司的市值前四名(Reliance Steel & Aluminum Co.不算,因為它同時產鐵和鋁,放在一起比不太公平)。(想知道如何挑出美國本土鋼鐵公司嗎?請參考這篇介紹CNBC選股器的文章

鋼鐵公司不是都差不多嗎?還是有細微差異。首先,先從兩大煉鋼方式說起….

兩大煉鋼方式:吹氧煉鋼和電爐煉鋼

  • 吹氧煉鋼(也就是高爐/轉爐煉鋼) – 品質好、碳排放量高

吹氧煉鋼比較老,也更傳統。鐵礦石不是挖出來就能用的,大部份的鐵礦石都是氧化鐵(也就是鐵鏽),然後還有SiO2、Al2O3、MnO2等其他雜質,所以,必須先用焦炭把氧帶走,也就是讓碳跟氧結合成二氧化碳,鐵礦石就會變成生鐵(生鐵就是含碳量較高的鐵)。生鐵的含碳量高,特別硬又脆,很難做成別的形狀。

所以再來就要靠吹氧煉鋼,這過程雖然複雜,但總的來說就是把鐵加熱後吹進高濃度的氧氣,帶走部份的碳,讓碳比例合乎需求,變成想要的鋼(不同用途的鋼碳比例會隨之變化)。也因爲它燒的是煤,又需要吹進氧氣帶走碳,所以碳排放量超級高。有多高?2020年時,鋼鐵業約佔全球碳排放量的8%。真的很高對吧!

  • 電爐煉鋼 – 建置成本較低、碳排放量也低,可是品質有疑慮。

電爐煉鋼的原料主要是廢鋼,它用電產生電弧,用電弧產生的熱加熱廢鋼,等廢鋼溶解時加入其他金屬的粉末,調整比例。因為它不燒煤,也不用吹氧氣把碳帶走,所以碳排放量低很多,約是吹氧煉鋼的1/4

而且跟吹氧煉鋼相比,建一座電爐便宜多了。吹氧煉鋼的建置成本大約每噸1,100美金,電爐煉鋼則是每噸300美金,只有1/3(生產成本則因為電爐煉鋼需耗費大量的電,兩者差不太多)。所以電爐煉鋼在美國的市佔率年年上升,這樣增加產能最划算:

但電爐煉鋼帶不走鐵礦石裡面的氧,所以無法拿鐵礦石做主原料。再說,雖然電爐煉鋼建置成本便宜、碳排放量又低,但是煉出來的鋼品質卻不太穩定

因為,電爐煉鋼的品質好壞取決於廢鋼好壞。高品質的廢鋼(也就是裡面雜質較少)能煉出好的鋼;差勁的廢鋼(就是裡面亂七八糟雜質一堆)煉出的鋼品質就不怎樣了。下表,我整理了吹氧煉鋼跟電爐煉鋼的優缺點給大家:

原料每噸產能的資本支出(美金)碳排放量優點缺點
吹氧煉鋼(轉爐/高爐煉鋼)鐵礦石$1,100每噸鋼1.5~2.2噸品質較穩定*碳排放量高
*太常開關爐會傷害爐體
電爐煉鋼廢鋼/DRI(直接還原鐵)$300每噸鋼0.2~0.8噸(不含發電方式)*初期投資成本低
*可以視產量需求開關爐
*碳排放量低
*煉鋼品質好壞取決於廢鋼優劣
*耗電量大,如果發電方式碳排放量大的話,只是把碳排左手換右手

品質?鋼不就是鋼嗎?怎麼還有品質好壞?其實,鋼有三千多種,而依據不同的用途,品質要求也不同….

建築用鋼技術品質要求較低,交通用鋼要求最高

鋼不是一煉出來就能用的,一煉出來的鋼叫做鋼胚,後面會陸續加工成熱軋、冷軋、低碳鋼等等。美國的四大煉鋼廠幾乎都自己會做中段加工,也就是煉出鋼胚後加工成熱軋、冷軋等產品給各行業的客戶們。

像是建築業需要的鋼筋、鋼骨

家電業需要的冰箱外殼(或洗衣機、冷氣機等),

還有汽車、火車等交通工具的骨架等,到處都是鋼。

這些鋼材中,汽車和火車等交通工具最苛求技術品質

因為汽車、火車需要跑來跑去,需要被風吹雨淋,還會震來震去,所以,車用鋼材要求很刁鑽,必須要輕(太重的話油耗高、車速慢)、要能堅固防撞之外,還要禁得起日曬雨淋和路上不停的震動,而且至少五年內都要耐用。

像做冰箱、做冷氣的鋼就不用考慮到震動問題,也不用考慮到重量,沒聽過冰箱賣點是輕對吧?也沒聽過房子要輕對吧?這就是車用鋼材麻煩的原因了。所以,車用鋼材的技術門檻比其他鋼材更高,也更貴。

所以,大概來說,電爐煉出來的鋼多半用在建築上,吹氧煉出來的鋼多半用在交通運輸上。

而原本這一切都相安無事,直到拜登宣布基建計畫和中國宣布減碳目標…

引爆美國鋼價的是拜登基建計畫和中國減碳目標

中國減碳干美國鋼價什麼事?因為,中國產鋼量佔全世界的50%以上。下圖是2021年世界各國的產鋼量百分比,中國佔53%。

資料來源:World Steel Association


而當2021年四月份中國宣布減碳目標後,中國產鋼量就一路下滑,因為中國的鋼有90.8%都是靠吹氧煉鋼,吹氧煉鋼的碳排放量大約是電爐煉鋼的3~4倍,要減碳當然先從煉鋼開始砍….

資料來源:World Steel Association

美國自產的鋼不多,都是跟其他國家進口。下圖是2019年美國從各國進口的鋼比重,最多的是加拿大,現在這比重差不多:

資料來源:legacy.trade.gov

雖然中國出口到美國的鋼很少,但,如果算上淨出口量(就是一個國家的出口量 – 進口量),中國仍然排全世界第五:

而美國則是全世界第一名的「淨進口國」(也就是進口量遠大於出口)。一個佔全球產量一半、淨出口排全球第五的國家說要減產,美國還是會受影響(比方說中國原本出口給南韓很多鋼,結果現在變少了,南韓自己出口給美國也得減少之類)。再加上俄羅斯跟烏克蘭也都在榜上,烏俄戰爭對鋼價也有影響。

所以,烏俄戰爭總有結束之日,屆時鋼價可能會修正一波;但長線來說,在中國減碳政策轉彎前,或者電爐產量跟上來前,鋼價長期是下不來了

好啦,供給卡住(雖然是間接的)就算了,需求又被拜登的基建計畫和美國缺房缺車給拉高….

拜登基建計畫,每10億美金需要50,000噸的鋼!

這是AISI(美國鋼鐵學會,American Iron and Steel Institute)的估算。而拜登基建計畫是八年內投資1.2兆美金,所以就是八年內要多用掉6,000萬噸的鋼,平均每年用掉750萬噸。而美國在2019年用掉了9,760萬噸的鋼,也就是說,以後每年的鋼需求可能會增加7.6%….。

再加上美國現在缺房也缺車,Home Depot在2022年第一季法說會說到,美國現在還缺200~400萬間房,需要5~8年才能補足;缺車呢?世界都缺晶片,各個車廠都是有訂單沒車交。要補起來這些需求,都需要鋼。

(美國約有50%的鋼材用在建築(就是鋼筋、鋼骨等),有25%的鋼材用在汽車和運輸設備,有22%用在電器、工具機等產品)

但,雖然缺鋼,但鐵礦石跟廢鋼的待遇不同….

鐵礦石跌了,廢鋼卻繼續漲

下圖是這五年來廢鋼(iron and steel scrap)和鐵礦石的走勢圖,上面比較藍的是鐵礦石,下面是廢鋼。2022年初,鐵礦石下跌後盤整在那裡,廢鋼卻還在漲。短期是因為中國疫情封城(中國大部份煉鋼還是靠鐵礦石,一封城什麼經濟活動都沒,鐵礦石需求就淡了),長期還是講到環保。

電爐煉鋼碳排就是少,所以,未來全球煉鋼業應該會慢慢轉向電爐煉鋼,畢竟環保是大趨勢。而且,如果歐盟順利實施碳稅,那要賣到歐洲去的產品都得減碳才行,不然碳稅就貴死人。

不過,鐵礦石也不是完全無用了,一方面是廢鋼儲藏量沒那麼多,還是需要鐵礦石來補強;二方面,鐵礦石也能拿來作「直接還原鐵DRI」…

不過,鐵礦石還是有用,一方面是廢鋼沒那麼多,還是需要鐵礦石來補強;再來,鐵礦石可以拿來作「直接還原鐵DRI」…

環保品質又好的煉鋼原料 – 直接還原鐵

前面提過,高爐煉鋼是把含氧量高的鐵礦石(氧化鐵)用焦炭去燒,這段過程是讓焦炭中的碳跟氧化鐵中的氧結合,排出二氧化碳;直接還原鐵(DRI)則是用天然氣的氫把鐵礦石中的氧帶走,排出的廢物是水。而剩下來的鐵品質好,不會有廢鋼煉鋼品質的問題,完美。

可惜,要製造直接還原鐵需要天然氣,而天然氣最近因為俄羅斯和烏克蘭打架漲得很多…..,所以現在DRI 成本高昂,等到天然氣便宜一點後,可能DRI 就會慢慢變多了。

好啦,美國鋼鐵業就講到這裡,接下來來看看公司。

對鋼鐵產業(特別是這些鋼鐵大廠)來說,競爭對手的很多東西都可以模仿。比方說,你有電爐煉鋼,我也可以造電爐;你開始生產DRI(直接還原鐵),我也可以。雖然要砸錢砸時間,但都是些可以企及的東西。因此,以下介紹這四家公司,會較針對「難以被取代的優勢」來探討,工廠位置啊等等的東西就不多提了。

先給大家看這四家公司都賣給哪些客戶:

四大鋼鐵廠客戶產業分佈

公司名稱/股票代碼建築分銷商汽車及運輸工業用器材(包含能源產業機械等)其他
紐科鋼鐵 Nucor / NUE.US29%36%15%18%2%
鋼鐵動力 Steel Dynamic / STLD.US49%0%19%21%11%
克里夫蘭鋼鐵 Cleveland Cliffs / CLF.US0%38%25%27%10%
美國鋼鐵 U.S. Steel corp / X.US13.03%47.34%20.29%3.64%15.7%
各公司2021年年報

建築、汽車及運輸這些都很好懂,「分銷商(steel service center)」是什麼?鋼廠賣給客戶都是幾噸幾噸賣的,但,又不是每個客戶都是福特,可以一次買幾噸鋼回家,所以就需要分銷商。分銷商跟鋼廠買下幾噸的貨,再小量賣給下游客戶們,像是汽車副廠零件廠之類的。像美國鋼鐵United State Steel 就主要供應給分銷商,而像鋼鐵動力就完全沒供貨給分銷商。

四大鋼鐵廠重點整理

下表,則是這四家鋼鐵廠的重點整理:

公司名稱/股票代碼市值(B(截至5/27)主要特色產量(2021毛利率(2022Q1營業利潤率(2022Q1
紐科鋼鐵Nucor/ NUE.US36.6全美最大廢鋼回收商,以廢鋼為主要生產原料。2021年回收量佔美國廢鋼的34%3,066萬噸32.95%27.62%
鋼鐵動力Steel Dynamic / STLD.US16.5同樣以廢鋼回收為主,但回收量是Nucor的60%,約是全美廢鋼的12%1,080萬噸32%26.83%
克里夫蘭鋼鐵Cleveland Cliffs / CLF.US12.9全美最大的車用鋼材供應商;自己有鐵礦石礦廠,生產方式以吹氧煉鋼為主1,588萬噸20.97%18.37%
美國鋼鐵United State Steel corp / X.US6.93四家公司中唯一有歐洲業務的鋼鐵廠,同樣自己有鐵礦石廠,生產方式以吹氧煉鋼為主1,599萬噸26.96%21.36%

以下就一一來介紹:

紐科鋼鐵,美國廢鋼回收之王

這是 NUE 最大、也最難以取代的優勢,2021年,他們回收了約2,040萬噸的廢鋼(2021年北美的廢鋼估計約5,900萬噸,也就是說,NUE的廢鋼回收率約34.5%)。旗下的DJJ回收公司在全美有11個區域級公司,是全美最大的廢鋼回收公司。

也因此,NUE 股價跟廢鋼價格關係頗深,下圖是廢鋼價格跟 NUE 股價的比對圖:

因為NUE 是以廢鋼為主要原料,自己也是廢鋼回收大廠,所以當廢鋼漲上去時,NUE的股價也會跟著上去。

這不是同業能輕易趕上的,要建立龐大的廢鋼回收網絡需要相當大的時間和金錢。如果今天有鋼鐵同業,鐵了心想要搶廢鋼,首先,就要出得比 NUE 貴,用更高價來搶廢鋼。但這就會傷害到競爭者的原料成本,它要嘛就是要報高價把鋼賣出去(但這樣又會賣輸人),要嘛就是自己吞下來。

也因為 NUE 有這樣的優勢,它在毛利率、營業利潤率上面都贏過同行。下圖是2021年第一季以來鋼價飆漲以來,四家鋼鐵公司的毛利率圖,除了2021第三季美國鋼鐵United Steel (股票代號:X)領先一次之外,其他都是 NUE 居冠(那一季美國鋼鐵接到大單)。

廢鋼主要的來源是廢棄汽車,每年約有1500萬噸的廢鋼來自廢棄汽車,約佔全年廢鋼的1/4。美國現在車的平均壽命是 12.1 年,所以今年報廢的車,大概是2010年買的車。下圖,是美國汽車銷售走勢圖,2016年後汽車銷售就停在那,不再成長了:

所以,這幾年廢鋼量還會持續成長,但等到2027年左右,汽車的廢鋼會不會也跟著變少?到時候廢鋼會不會供給變少?讓廢鋼價格上漲?這要好好留意。

鋼鐵動力,最年輕的煉鋼廠,專注在技術加值的鋼材

STLD,也是回收廢鋼為主。他除了回收廢鋼之外也有回收鋁、銅等金屬,不純是回收廢鋼。不過它鋁和銅等金屬只有回收和轉賣而已,沒有加工做產品。2021年,鋼鐵動力Steel Dynamic回收的廢鋼量是544萬噸,約是紐科鋼鐵的27%。就像前面講的,回收需要網絡,別人很難趕上啊。

與另外三家公司相比,STLD 最年輕。STLD 是1993年創立的,紐科呢?1940。克里夫蘭鋼鐵和美國鋼鐵更老,都是1900年以前出生的了。新公司要怎麼崛起?就要靠技術硬實力。這也是STLD完全沒賣鋼材給分銷商的原因,賣鋼材給分銷商多半是較基本的鋼材,STLD 更專注在需要技術的特殊鋼特別是建築方面(有注意到建築方面的客戶佔了49%嗎?)。不過是「非住用住宅方面non-residential construction」,美國人不喜歡住在鋼造建築裡,鋼製建築只佔美國住宅的很小一部份。

這邊插個題,介紹一下美國的「ABI指數-建築師帳單指數Architecture Billings Index」,這指數是美國建築師學會推出的,每月公布一次。他們訪問學會中的建築師事務所,調查這個月的計費帳單有沒有比上個月多。50以上代表較多,就代表有更多案子進來;不到50就是較少;50則是持平。

4月份的ABI指數是56.5,代表「非居住用建築」的需求還在成長。下圖是2008~2020年的ABI指數(如果想看每個月的詳細數據可以點這個連結)和 2008至今 STLD 股價的對比圖:

可以發現,在2012年下半年到2018年下半年的這段時間,ABI指數多半在50以上,而STLD也逐漸上漲。所以,如果未來這個指數持續在50以上,STLD或許也有機會?

講完了電爐煉鋼廠,另外兩家就是老牌的高爐煉鋼廠 – 「美國鋼鐵 U.S. Steel Corp(股票代號:X)」和「克里夫蘭鋼鐵 Cleveland-Cliffs(股票代號:CLF)」。他們有自己的鐵礦石場,自己挖鐵礦石自己煉鋼。特別是 CLF ,在併購了 AK Steel 後搖身一變,成了美國車用鋼材的王者….

克理夫蘭鋼鐵,車用鋼材之王

前面提過,克里夫蘭鋼鐵 CLF 是1900年以前成立的。只是它百餘年來一直以挖礦為主,專心經營自己的鐵礦石礦場,直到2020年收購了 AK Steel,上中下游全包,自己挖礦自己煉鋼。

2016年初到2019年七月時,CLF 股價 勇冠群雄,是四間公司裡漲最多的。因為它那時候還是純的鐵礦石場。

近年來CLF 也順應時勢,開始併購廢鋼回收公司,跨足電爐煉鋼,所以 CLF 股價 走勢,不完全貼近鐵礦石價格了。

克里夫蘭鋼鐵 CLF 有25%的營收來自交通及運輸,是這四大鋼鐵公司中比例最高的,它也是美國最大的車用鋼材製造商。前面說過,車用鋼材是所有鋼材中技術要求最高的,這也是 CLF 的硬實力所在,也是難以被同業超越的優勢。像 CLF 就被美國汽車大廠通用表揚為「年度供應商」:

我們都知道最近汽車缺晶片缺很大,汽車製造商(像福特)等也飽受其苦,有訂單卻沒車交。但晶片缺貨總會緩解,等到緩解之時,車用鋼材就會慢慢熱起來。屆時,可能就是 CLF 股價 的機會了。

美國鋼鐵,唯一有歐洲業務的美國鋼鐵廠,因此除美國經濟外,美國 鋼鐵 股價也受歐洲經濟影響

說來奇妙,公司名稱叫美國鋼鐵 United State Steel Corp,但卻是這四家公司中唯一跨足歐洲業務的😆。 它的鐵礦石場可以跟CLF媲美,2021年它產出了2,300萬噸的鐵礦石,CLF 產了2,200萬噸,差距不大。而 美國鋼鐵 除了在美國外,在歐洲也有自己的鐵礦石礦場,也是自己挖礦自己煉鋼。

下圖是 美國鋼鐵 的業務分配:

*美國鋼鐵的營收部門分類:

  • 扁鋼(Flat-Rolled)- 就是各個領域的鋼材,2021年佔整體營收56.3%
  • 電爐(Mini Mill)- 用廢鋼煉製的鋼材,這部份2021年才開始運轉(八成是為了環保要求),2021年也只佔營收的13.9%。
  • USSE(US Steel Europe)- 就是美國鋼鐵的歐洲業務,它們在歐洲設有煉鋼廠(在斯洛伐克),也賣給歐洲,跟美國沒啥關係,不過佔營收不低,2021年佔26%。
  • 管線(Tubular)- 做採油設備的管線,佔營收比重更小,2021年只有2.77%。

可以看到,跟其他鋼鐵公司比,美國 鋼鐵 做中下游加工的比重較低,佔比不到一半,另外一半是做給中下游小廠加工的扁鋼;

而除了美國本地之外,美國 鋼鐵 歐洲的營收占比也有26%,因此, 美國 鋼鐵 股價 除了受美國經濟影響之外,也會受歐洲經濟影響。這是較不利的地方。

結論:未來較有機會的鋼鐵廠:紐科鋼鐵Nucor(股票代號:NUE)和鋼鐵動力Steel Dynamic(股票代號:STLD)

經濟如果衰退,每家鋼鐵廠都跌,跌多跌少的差異而已。所以,要講「哪家鋼廠有機會」,首先經濟要成長才行啊。而未來是廢鋼的時代, NUE 的廢鋼回收實力難以被取代;STLD 回收廢鋼量僅排在 NUE 之後,而且更專注在建築用鋼,應該也有機會; CLF 是美國的車用鋼材之王,這一點贏過美國鋼鐵不少;美國鋼鐵 的話,歐洲經濟近年來一向沒有美國強盛,這是 美國 鋼鐵 股價 較讓人擔憂的地方。

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