<美股分析> 2024年聯準會可能轉降息，美國 鋼鐵 股票 還有機會嗎？我認為要等到這個時候….

2023年，美國 鋼鐵 公司 雖然不像2021年那樣狂飆，但表現也不差，全年漲幅跟S&P500差不多。到了2023年尾，市場發現聯準會可能會在2024年降息，鋼鐵股因此漲了幾天。未來會如何？還有機會嗎？

我覺得，2021年鋼價飆漲有個大背景：利率近乎零。現在美國的聯邦基準利率是5.33%，就算2024年聯準會轉降息，也要降21碼才能夠回到當時的水準。目前依據點陣圖，預估2024年聯準會會降息3碼（0.75%），這離零利率還遠得很啊。

再說，鋼是許多民生必需品（汽車、冰箱、冷氣等）的原料，如果鋼價真的暴漲，那通膨就下不來，聯準會就不可能進一步降息了。因此，我覺得 美國 鋼鐵 股票 目前的機會不大。可能要等到經濟真的有問題，聯準會大幅降息時，才會輪到他們表現。但當這天真的來臨時，很可能再過個半年左右經濟就會衰退了，千萬要小心。

以下，我們來比較三家 美國 鋼鐵 公司：鋼鐵動力Steel Dynamic（股票代號：STLD）、克里夫蘭鋼鐵（股票代號：CLF，以下簡稱CLF）和 紐科鋼鐵Nucor（股票代號：NUE）…..

（美國鋼鐵United Steel（X.US）因被收購，所以不放在一起比較。）

紐科鋼鐵，2023年漲幅居冠！

2023年，紐科鋼鐵（NUE.US）漲得最多，漲了35.09%。鋼鐵動力最後，但也不差，也漲了24.71%

為什麼會選這三間公司呢？因為他們是美國本土鋼鐵公司的市值前三名（Reliance Steel & Aluminum Co.不算，因為它同時產鐵和鋁，放在一起比不太公平）。

鋼鐵公司不是都差不多嗎？還是有細微差異。首先，先從兩大煉鋼方式說起….

兩大煉鋼方式：吹氧煉鋼和電爐煉鋼

• 吹氧煉鋼（也就是高爐/轉爐煉鋼） – 品質好、碳排放量高

吹氧煉鋼比較老，也更傳統。鐵礦石不是挖出來就能用的，大部份的鐵礦石都是氧化鐵（也就是鐵鏽），然後還有SiO₂、Al₂O₃、MnO₂等其他雜質，所以，必須先用焦炭把氧帶走，也就是讓碳跟氧結合成二氧化碳，鐵礦石就會變成生鐵（生鐵就是含碳量較高的鐵）。生鐵的含碳量高，特別硬又脆，很難做成別的形狀。

所以再來就要靠吹氧煉鋼，這過程雖然複雜，但總的來說就是把鐵加熱後吹進高濃度的氧氣，帶走部份的碳，讓碳比例合乎需求，變成想要的鋼（不同用途的鋼碳比例會隨之變化）。也因爲它燒的是煤，又需要吹進氧氣帶走碳，所以碳排放量超級高。有多高？2020年時，鋼鐵業約佔全球碳排放量的8%。真的很高對吧！

• 電爐煉鋼 – 建置成本較低、碳排放量也低，可是品質有疑慮。

電爐煉鋼的原料主要是廢鋼，它用電產生電弧，用電弧產生的熱加熱廢鋼，等廢鋼溶解時加入其他金屬的粉末，調整比例。因為它不燒煤，也不用吹氧氣把碳帶走，所以碳排放量低很多，約是吹氧煉鋼的1/4。

而且跟吹氧煉鋼相比，建一座電爐便宜多了。吹氧煉鋼的建置成本大約每噸1,100美金，電爐煉鋼則是每噸300美金，只有1/3（生產成本則因為電爐煉鋼需耗費大量的電，兩者差不太多）。所以電爐煉鋼在美國的市佔率年年上升，這樣增加產能最划算：

但電爐煉鋼帶不走鐵礦石裡面的氧，所以無法拿鐵礦石做主原料。再說，雖然電爐煉鋼建置成本便宜、碳排放量又低，但是煉出來的鋼品質卻不太穩定。

因為，電爐煉鋼的品質好壞取決於廢鋼好壞。高品質的廢鋼（也就是裡面雜質較少）能煉出好的鋼；差勁的廢鋼（就是裡面亂七八糟雜質一堆）煉出的鋼品質就不怎樣了。下表，我整理了吹氧煉鋼跟電爐煉鋼的優缺點給大家：

	原料	每噸產能的資本支出（美金）	碳排放量	優點	缺點
吹氧煉鋼（轉爐/高爐煉鋼）	鐵礦石	$1,100	每噸鋼1.5~2.2噸	品質較穩定	＊碳排放量高 ＊太常開關爐會傷害爐體
電爐煉鋼	廢鋼/DRI（直接還原鐵）	$300	每噸鋼0.2~0.8噸（不含發電方式）	＊初期投資成本低 ＊可以視產量需求開關爐 ＊碳排放量低	＊煉鋼品質好壞取決於廢鋼優劣 ＊耗電量大，如果發電方式碳排放量大的話，只是把碳排左手換右手

品質？鋼不就是鋼嗎？怎麼還有品質好壞？其實，鋼有三千多種，而依據不同的用途，品質要求也不同….

建築用鋼技術品質要求較低，交通用鋼要求最高

鋼不是一煉出來就能用的，一煉出來的鋼叫做鋼胚，後面會陸續加工成熱軋、冷軋、低碳鋼等等。美國的四大煉鋼廠幾乎都自己會做中段加工，也就是煉出鋼胚後加工成熱軋、冷軋等產品給各行業的客戶們。

像是建築業需要的鋼筋、鋼骨

家電業需要的冰箱外殼（或洗衣機、冷氣機等），

還有汽車、火車等交通工具的骨架等，到處都是鋼。

這些鋼材中，汽車和火車等交通工具最苛求技術品質。

因為汽車、火車要跑來跑去，要風吹雨淋，還會一直震動，所以，車用鋼材要求很刁鑽，必須要輕（太重的話油耗高、車速慢）、要堅固防撞之外，還要禁得起日曬雨淋和路上不停的震動，而且至少五年內都要耐用。

像做冰箱、做冷氣的鋼就不用考慮到震動問題，也不用考慮到重量，沒聽過冰箱和房子的賣點是輕對吧？這就是車用鋼材麻煩的原因了。所以，車用鋼材的技術門檻比其他鋼材更高，也更貴。

所以，大概來說，電爐煉出來的鋼多半用在建築上，吹氧煉出來的鋼多半用在交通運輸上。

而原本這一切都相安無事，直到拜登宣布基建計畫和中國宣布減碳目標…

引爆美國鋼價的是拜登基建計畫和中國減碳目標

中國減碳干美國鋼價什麼事？因為，中國產鋼量佔全世界的50%以上。下圖是2021年世界各國的產鋼量百分比，中國佔53%。

而當2021年四月份中國宣布減碳目標後，中國產鋼量就一路下滑，因為中國的鋼有90.8%都是靠吹氧煉鋼，吹氧煉鋼的碳排放量大約是電爐煉鋼的3~4倍，要減碳當然先從煉鋼開始砍….

美國自產的鋼不多，都是跟其他國家進口。下圖是2019年美國從各國進口的鋼比重，最多的是加拿大，現在這比重差不多：

雖然中國出口到美國的鋼很少，但，如果算上淨出口量（就是一個國家的出口量 – 進口量），中國仍然排全世界第五：

而美國則是全世界第一名的「淨進口國」（也就是進口量遠大於出口）。

一個佔全球產量一半、淨出口排全球第五的國家說要減產，美國還是會受影響（比方說中國原本出口給南韓很多鋼，結果現在變少了，南韓自己出口給美國也得減少）。再加上俄羅斯跟烏克蘭也都在榜上，烏俄戰爭對鋼價也有影響。

好啦，供給卡住（雖然是間接的）就算了，需求又被拜登的基建計畫和美國缺房缺車給拉高….

拜登基建計畫，每10億美金需要50,000噸的鋼！

這是AISI（美國鋼鐵學會，American Iron and Steel Institute）的估算。而拜登基建計畫是八年內投資1.2兆美金，所以就是八年內要多用掉6,000萬噸的鋼，平均每年用掉750萬噸。而美國在2019年用掉了9,760萬噸的鋼，也就是說，以後每年的鋼需求可能會增加7.6%….。
（鋼鐵動力則估算每年鋼需求增加3~5%）

再加上美國現在缺房也缺車，Home Depot在2022年第一季法說會說到，美國現在還缺200~400萬間房，需要5~8年才能補足；缺車呢？世界都缺晶片，各個車廠都是有訂單沒車交。要補起來這些需求，都需要鋼。

（美國約有50%的鋼材用在建築（就是鋼筋、鋼骨等），有25%的鋼材用在汽車和運輸設備，有22%用在電器、工具機等產品）

鐵礦石和廢鋼這兩年都盤整

下圖是這五年來廢鋼（iron and steel scrap）和鐵礦石（iron ore）的走勢圖，米黃色底的是鐵礦石，下面是廢鋼。2022年聯準會大升息以來，鐵礦石和廢鋼都是盤整，沒什麼動，貨幣政策的威力真強啊。

電爐煉鋼碳排就是少，所以，未來全球煉鋼業應該會慢慢轉向電爐煉鋼，畢竟環保是大趨勢。而且，如果歐盟順利實施碳稅，那要賣到歐洲去的產品都得減碳才行，不然碳稅就貴死人。

不過，鐵礦石還是有用，一方面是廢鋼沒那麼多，還是需要鐵礦石來補強；再來，鐵礦石可以拿來作「直接還原鐵DRI」…

環保品質又好的煉鋼原料 – 直接還原鐵

前面提過，高爐煉鋼是把含氧量高的鐵礦石（氧化鐵）用焦炭去燒，這段過程是讓焦炭中的碳跟氧化鐵中的氧結合，排出二氧化碳；直接還原鐵（DRI）則是用天然氣的氫把鐵礦石中的氧帶走，排出的廢物是水。而剩下來的鐵品質好，不會有廢鋼煉鋼品質的問題，完美。

可惜，要製造直接還原鐵需要天然氣，而天然氣最近因為俄羅斯和烏克蘭打架漲得很多…..，所以現在DRI 成本高昂，等到天然氣便宜一點後，可能DRI 就會慢慢變多了。

好啦，美國鋼鐵業就講到這裡，接下來來看看公司。

對鋼鐵產業（特別是這些鋼鐵大廠）來說，競爭對手的很多東西都可以模仿。比方說，你有電爐煉鋼，我也可以造電爐；你開始生產DRI（直接還原鐵），我也可以。雖然要砸錢砸時間，但都是些可以做到的東西。因此，以下介紹這三家公司，會較針對「難以被取代的優勢」來探討，工廠位置啊等等的東西就不多提了。

先給大家看這三家公司都賣給哪些客戶：

三大鋼鐵廠客戶產業分佈

公司名稱/股票代碼	建築	分銷商	汽車及運輸	工業用器材（包含能源產業機械等）	其他
紐科鋼鐵 Nucor / NUE.US	29%	36%	15%	18%	2%
鋼鐵動力 Steel Dynamic / STLD.US	49%	0%	19%	21%	11%
克里夫蘭鋼鐵 Cleveland Cliffs / CLF.US	0%	38%	25%	27%	10%

建築、汽車及運輸這些都很好懂，「分銷商（steel service center）」是什麼？鋼廠賣給客戶都是幾噸幾噸賣的，但，又不是每個客戶都是福特，可以一次買幾噸鋼回家，所以就需要分銷商。分銷商跟鋼廠買下幾噸的貨，再小量賣給下游客戶們，像是汽車副廠零件廠之類的。像美國鋼鐵United State Steel 就主要供應給分銷商，而像鋼鐵動力就完全沒供貨給分銷商。

三大鋼鐵廠重點整理

下表，則是這四家鋼鐵廠的重點整理：

公司名稱/股票代碼	市值（B）(截至2023/ 12/22)	主要特色	產量（2021）	毛利率（2022Q1）	營業利潤率（2022Q1）
紐科鋼鐵Nucor/ NUE.US	43.7	全美最大廢鋼回收商，以廢鋼為主要生產原料。2021年回收量佔美國廢鋼的34%	3,066萬噸	32.95%	27.62%
鋼鐵動力Steel Dynamic / STLD.US	19.1	同樣以廢鋼回收為主，但回收量是Nucor的60%，約是全美廢鋼的12%	1,080萬噸	32%	26.83%
克里夫蘭鋼鐵Cleveland Cliffs / CLF.US	10.5	全美最大的車用鋼材供應商；自己有鐵礦石礦廠，生產方式以吹氧煉鋼為主	1,588萬噸	20.97%	18.37%

以下就一一來介紹：

紐科鋼鐵，美國廢鋼回收之王

這是 紐科鋼鐵Nucor（股票代號：NUE） 最大、也最難以取代的優勢，2021年，他們回收了約2,040萬噸的廢鋼（2021年北美的廢鋼估計約5,900萬噸，也就是說，NUE的廢鋼回收率約34.5%）。旗下的DJJ回收公司在全美有11個區域級公司，是全美最大的廢鋼回收公司。

也因此，NUE 股價跟廢鋼價格關係頗深，下圖是廢鋼價格跟 NUE 股價的比對圖：

因為NUE 是以廢鋼為主要原料，自己也是廢鋼回收大廠，所以當廢鋼漲上去時，NUE的股價也會跟著上去。

這不是同業能輕易趕上的，要建立龐大的廢鋼回收網絡需要相當大的時間和金錢。如果今天有鋼鐵同業，鐵了心想要搶廢鋼，首先，就要出得比 NUE 貴，用更高價來搶廢鋼。但這就會傷害到競爭者的原料成本，它要嘛就是要報高價把鋼賣出去（但這樣又會賣輸人），要嘛就是自己吞下來。

也因為 NUE 有這樣的優勢，它在毛利率、營業利潤率上面都贏過同行。下圖是2021年第一季以來鋼價飆漲以來，四家鋼鐵公司的毛利率圖，除了2021第三季美國鋼鐵United Steel （股票代號：X）領先一次之外，其他都是 NUE 居冠（那一季美國鋼鐵接到大單）。

廢鋼主要的來源是廢棄汽車，每年約有1500萬噸的廢鋼來自廢棄汽車，約佔全年廢鋼的1/4。美國現在車的平均壽命是 12.1 年，所以今年報廢的車，大概是2010年買的車。下圖，是美國汽車銷售走勢圖，2016年後汽車銷售就停在那，不再成長了：

所以，這幾年廢鋼量還會持續成長，但等到2027年左右，汽車的廢鋼會不會也跟著變少？到時候廢鋼會不會供給變少？讓廢鋼價格上漲？這要好好留意。

鋼鐵動力，有49%的營收來自非住用建築，受惠於基建計畫

鋼鐵動力Steel Dynamic（股票代號：STLD），也是回收廢鋼為主。他除了回收廢鋼之外也有回收鋁、銅等金屬，不純是回收廢鋼。它之前鋁和銅等金屬只有回收和轉賣，現在卻打算加工做自己的鋁板了，預計2025年上市。2021年，鋼鐵動力Steel Dynamic回收的廢鋼量是544萬噸，約是紐科鋼鐵的27%。就像前面講的，回收需要網絡，別人很難趕上啊。

與另外三家公司相比，STLD 最年輕。STLD 是1993年創立的，紐科呢？1940。克里夫蘭鋼鐵和美國鋼鐵更老，都是1900年以前出生的了。新公司要怎麼崛起？就要靠技術硬實力。這也是STLD完全沒賣鋼材給分銷商的原因，賣鋼材給分銷商多半是較基本的鋼材，STLD 更專注在需要客製的加值型鋼，特別是建築方面（有注意到建築方面的客戶佔了49%嗎？），不過這建築是「非住用建築non-residential construction」，美國人不喜歡住在鋼造建築裡，鋼製建築只佔美國住宅的很小一部份，不到20%。

什麼叫做「加值型鋼材」？就像是特別薄的鋼板、或者需要特殊塗層的鋼板等等。大型鋼廠要出貨給分銷商，他們多半都出統一規格的鋼材；鋼鐵動力則是搶了分銷商的生意自己加工，而鋼鐵動力有70%的商品都是加值型鋼材。

這是公司策略不同，如果像紐科鋼鐵這樣的大廠要進攻這一塊領域，勢必得另外投資蓋生產線、更動組織架構來符合這種「專攻加值型鋼材」的路線。他們也不可能完全停下既有的鋼材生產來攻這個領域，那既有的生意就泡湯了。所以，鋼鐵動力就在大廠夾擊之下，用「專攻加值型鋼材」的路線竄起。

鋼鐵動力裡面甚至有個子部門 – 「Fabrication Operation」，他們在鋼價上漲時會大量跟其他鋼廠採購鋼材自己回來加工，藉此賣出比別人便宜的加值型鋼材；在鋼價下跌時他們又自己回收煉鋼，進一步壓低成本。

這邊插個題，介紹一下美國的「ABI指數-建築師帳單指數Architecture Billings Index」，這指數是美國建築師學會推出的，每月公布一次。他們訪問學會中的建築師事務所，調查這個月的計費帳單有沒有比上個月多。50以上代表較多，就代表有更多案子進來；不到50就是較少；50則是持平。

4月份的ABI指數是56.5，代表「非居住用建築」的需求還在成長。下圖是2008~2020年的ABI指數（如果想看每個月的詳細數據可以點這個連結）和 2008至今 STLD 股價的對比圖：

可以發現，在2012年下半年到2018年下半年的這段時間，ABI指數多半在50以上，而STLD也逐漸上漲。

但最近ABI指數卻低於50了。這表示目前「非住用建築」的需求減緩中，STLD的股價可能會弱一點。

講完了電爐煉鋼廠，另外兩家就是老牌的高爐煉鋼廠 – 「美國鋼鐵 U.S. Steel Corp（股票代號：X）」和「克里夫蘭鋼鐵 Cleveland-Cliffs（股票代號：CLF）」。他們有自己的鐵礦石場，自己挖鐵礦石自己煉鋼。特別是 CLF ，在併購了 AK Steel 後搖身一變，成了美國車用鋼材的王者….

克理夫蘭鋼鐵，車用鋼材之王

前面提過，克里夫蘭鋼鐵 CLF 是1900年以前成立的。只是它百餘年來一直以挖礦為主，專心經營自己的鐵礦石礦場，直到2020年收購了 AK Steel，上中下游全包，自己挖礦自己煉鋼。

2016年初到2019年七月時，CLF 股價 勇冠群雄，是四間公司裡漲最多的。因為它那時候還是純的鐵礦石場。

近年來CLF 也順應時勢，開始併購廢鋼回收公司，跨足電爐煉鋼，所以 CLF 股價 走勢，不完全貼近鐵礦石價格了。

克里夫蘭鋼鐵 CLF 有25%的營收來自交通及運輸，是這四大鋼鐵公司中比例最高的，它也是美國最大的車用鋼材製造商。前面說過，車用鋼材是所有鋼材中技術要求最高的，這也是 CLF 的硬實力所在，也是難以被同業超越的優勢。像 CLF 就被美國汽車大廠通用表揚為「年度供應商」：

結論：聯準會轉降息雖有利鋼價，但鋼價如果飆漲對通膨不利，因此鋼鐵公司很難像2021年那樣飆漲，更可能是緩漲。

2024年聯準會可能轉降息，這對鋼價固然有利，但不太可能像2021年那樣飆漲。因此，如果期待降息能夠重現2021年鋼鐵人的榮景，可能要失望了。這些鋼鐵 公司 股價 比較可能隨著經濟成長而緩漲。