<美股分析> 股價跌爛了的 Square(現在叫Block,股票代號:SQ),適合逢低佈局嗎?

<美股分析> 股價跌爛了的 Square(現在叫Block,股票代號:SQ),適合逢低佈局嗎?

科技類股

Square(現在叫Block,股票代號:SQ。下面還是用Square稱呼,比較習慣)是財金新聞的常客,一方面是因為 Square 股價 在2020年漲了247%,相當驚人;另一方面則是它走在Fintech的前端,比特幣、BNPL(Buy Now Pay Later)都有一點。

結果2022年,Square 股價 光上半年(截至6月23日)就跌掉62.5%…..,跌碎許多人眼鏡。到底 Square 在做什麼?適合逢低慢慢佈局嗎?首先,Square 雖然感覺很複雜、什麼都做一點,但它旗下可以概分成兩大業務:賣家生態系(Seller ecosystem),和「Cash App生態系(Cash App Ecosystem)」。

我們會先介紹這兩大業務和其賺錢方式,再來看看他們各自的競爭優勢,以及現在的近況如何…

Square的發跡戰略:瞄準被傳統機構遺棄的商家

Square為什麼叫「Square(正方型)」?是因為他們第一個產品是方型的刷卡機 (POS機),只要接在智慧型手機(或平板)上,就算路邊碰到客人都能夠刷卡,然後Square再以刷卡金額為基礎,賺刷卡%手續費(就是常聽到的”刷卡加3%”的那個3%手續費)(想知道刷卡的金流流程,請看:<美股分析> 只要刷卡他們就賺錢、欠錢不還他們不賠!一切Fintech的基礎-Visa & Mastercard )。

Square在支付金流圖的位置如下圖,就是「收單行」:

下圖則是Square第一個產品的樣子,小小一個正方形。插在智慧型手機上,就算爬山遇到山友想買東西也能讓他刷卡。

為什麼Square能異軍突起?因為它瞄準的是傳統機構不想理的小商家。當時的信用卡是磁條信用卡,容易被盜錄,如果不小心吃上官司很划不來;再加上小商家們交易金額小,刷卡手續費少,所以傳統機構們覺得風險高又利潤低,還是不碰為妙。

但這些金額對傳統機構雖然小,對剛成立的Square卻很大啊!所以Square就冒了大型機構不敢冒的險,順利撐過了草創時期。現在信用卡早已換成晶片卡,被盜刷的風險低很多,這也不再是問題了。

Square看到了機會,其他公司也看到了。為什麼Square可以跑在前面幹掉其他競爭對手呢?因為創辦人叫Jack Dorsey….,他同時也是Twitter(推特,股票代號:TWTR)的創辦人。身為一家上市公司的創辦人(而且還是名人)要創新公司,絕對比創業素人好募資許多啊,所以草創時期Square就能擁有更豐厚的資金來幹掉對手們了。

但這只是一時,Square為了留住客戶,就圍繞著POS機為這些小商家們建立了許多軟體,構成完整的生態系(ecosystem),特別針對餐飲業和零售業。

Square的餐飲及零售業生態系簡介

先解釋一下生態系的概念。如果你對這概念不太熟,那可以參考蘋果的產品佈局。像我自己是果粉,從Mac電腦、iPhone、iPad、Apple TV、Apple Watch等一應俱全。

我跟3C有關的一切都在蘋果的生態系裡面。我可以上網、滑手機、看電影、聽音樂、還處理所有工作的事情……。我用得好好的,也不太想離開。因為換到另一個生態系 (對應Apple的就是Android生態系,也就是Android手機等) 就代表著重重麻煩。必須要移轉資料、還要適應新的軟體等等。因此,除非今天Apple 惹了大麻煩,或者Google端出超越Apple數十年的外星黑科技,或給出難以抗拒的優惠(比方說買Android手機送筆電),不然真的不太想換。

這就是「生態系」的魅力。一來讓客戶留在裡面不想離開,二來把競爭對手擋在外面,讓他們很難搶客戶。

而且,生態系越來越完整時就可以讓客戶花更多錢(身為果粉的我看著錢包QQ)。比方說,如果蘋果電腦上不能租電影,那我想看電影時就只好去別地方租啦!可是蘋果電腦可以租電影後,我就懶得去別地方租了,直接在蘋果電腦裡租就好。

Square打造的餐飲業和零售業軟體也是類似的概念。好奇的話,可以看下面這個「Square for restaurant」的影片:

使用Square 的軟體對餐廳有什麼好處呢?普通的餐廳,訂位用一張紙、菜單再用另一張紙,服務生寫完菜單後要跑過去交給廚房,客人結帳時,服務生還要手動輸入點餐內容來算錢,很多步驟,花費很多時間;

「Square for Restaurant」把所有雜事都結合到軟體裡,可以從同一台平板電腦上看到誰訂位了,再幫他點餐,點完餐後菜單即時同步到廚房和結帳系統。客人要結帳時帳單直接從系統上跑出來,對餐廳來說省力得多。

Square也為了零售業打造專屬軟體:

在軟體都沒同步的古早時期,店家得過段時間清點庫存、或者每賣出一樣貨品就做個紀錄,以防存貨不足;Square 提供的零售業軟體生態系,可以在店家賣出貨品時同步到庫存紀錄中,也可以直接把結帳金額同步到月報表等等,省下店主不少時間

這些軟體不是免費的,得付訂閱費才行(有的是依使用次數付費,有的是月費制),所以,Square在「賣家生態系seller ecosystem」的賺錢方式是「刷卡費(Transaction-based revenue)」(依刷卡金額%計費)和「訂閱及服務費(subscription and services-based revenue)」。而當客戶用習慣了Square 的各項服務後,新對手就不容易切入了(除非打價格戰),這就是生態系的優點。

而除了賣家生態系之外,Square旗下還有著名的支付工具 – Cash App。

Cash App – 從手機轉帳,進化到數位銀行!

2013年,Square推出了Cash App。原本這只是個讓朋友透過智慧型手機轉帳的軟體,後來功能越來越多,開始可以透過手機存錢、買賣股票、交易比特幣等,還可以辦個人信貸(目前針對小群體測試中),幾乎所有銀行能做的事它都能做(所以Square在2020年時去申請了銀行執照),只差沒賣保險而已(我猜未來也會賣…)。

所以像新聞很大的Afterpay(就是Buy Now Pay Later那個)還有比特幣,也都是Cash App下面的功能之一,而不是主力。

Cash App非常成功,月活躍用戶(Monthly Active Users)成長飛快!2016年底時全美還只有300萬人,到2020年底時,已成長到3,600萬人!

資料來源:Square

為什麼會成長這麼快呢?因為Cash App代表的數位銀行與傳統銀行相比,有顯著的優勢…

數位銀行比傳統銀行強悍的地方-1:獲客成本極低!

我們對傳統銀行(以美國來說,就是「美國銀行」、「花旗銀行」等)的印象之一,就是寬大、明亮的分行,還有面帶微笑、穿著整齊的銀行行員們。甚至許多分行裡還有VIP 中心,裡面的裝潢更是豪奢。

傳統銀行的裝潢非常大氣寬敞

但是,這些空間、裝潢、人力都是錢!像我以前做理專的時候就常被主管唸「你這個月的薪水賺回來了沒啊?那你座位的租金呢?」對傳統銀行們來說,這些高大上的裝潢和精挑細選的行員們,都是獲取新客戶、或者從客戶賺取利潤的手段。而數據顯示,傳統銀行每獲取一個新客戶,需要的成本是800~1,000美金,真不便宜~。

數位銀行呢?像是Square的Cash App 就是數位銀行的代表。只要透過這個App,就可以轉帳、買賣股票、付款、存錢等,方便得很。

這些數位銀行們獲取一個新客戶的平均成本是15~20美金,是傳統銀行的 1 / 50 ,因為他們不需要實體分行和行員,省下了大量的人力成本

傳統銀行們都盡可能的增加自己的服務項目,他們希望客戶除了存錢之外,還能跟他們借房貸、規劃保險等,最好再來個終身的基金投資規劃。反正客戶總是要找人借房貸、買保險的,那幹嘛不在自己家買呢(也就是生態系的概念)?

這些思維,數位銀行也學到了,所以數位銀行的App裡功能也是各式各樣,一樣是存付款、貸款、投資等,只是一個透過實體分行,一個透過網路。

那為什麼傳統銀行不自己做個app來搶數位銀行市場呢?沒那麼容易。

數位銀行比傳統銀行強悍的地方-2:軟體架構新穎!

因為之前在銀行工作,就認識了幾個在台灣做銀行數位轉型的朋友,因此知道一些銀行做數位轉型的難處。老銀行們十幾年前就開始一步步把作業流程軟體化以提高效率、降低成本,到了今天,軟體早已盤根錯節、而且架構非常老舊。要打掉重練嗎?誰敢擔這個責任?特別是大銀行都服務數十、數百萬個客戶,如果一個不好讓客戶錯帳,那鐵定是飯碗不保、辭職謝罪了。所以,老銀行們也難以有大動作;

新的數位銀行(像是Cash app、Venmo、Sofi等)多半都是近年才出現,軟體是從零開始寫,因此在串接新商品和軟體擴充等方面更游刃有餘。

下圖可以看到數位銀行的威力有多強,這是「年活躍用戶」的增長曲線圖,黑線是美國大銀行「摩根大通J.P. Morgan Chase」,紫色線是Paypal旗下的數位銀行App – Venmo ,綠色線則是Square的Cash App。可以看到,摩根大通靠著併購和擴張花了30年才達到的成績(年活躍用戶六千萬戶),Venmo和Cash App 不到十年就搞定了

能成長那麼快,是因為數位銀行戳到了傳統銀行的痛點,這些痛點,讓美國很多家庭根本不想開銀行戶頭…

2017年底時,全美有25%的家庭沒有銀行帳戶!

根據這篇CNBC的報導,2017年時全美有25%的家庭沒有銀行帳戶,或者就算有銀行帳戶,也使用著銀行系統以外的金融服務。原因有幾個:1. 沒辦法維持最低存款、或者不想付帳管費(像台灣的花旗一開始也要帳管費,後來順應民情取消了);2. 不信任銀行系統;3. 銀行太遠(美國很大啊…)

沒有銀行戶頭很不方便,總不好都帶著一綑現金出門吧(又不是毒販….)?而且,沒有銀行戶頭也就難辦信用卡,就不能刷卡買東西了。

而像Cash App這種數位銀行App 可以解決原因1 和3 ,原因就像前面提到的,數位銀行沒有實體分行,成本比實體銀行低,不需要帳管費和最低存款;再來,數位銀行只有網路訊號的限制,沒有地域的限制。所以 Cash App 推出才能快速成長、勢如破竹。

有沒有發現這個思維跟Square做賣家生態系的思維很類似?都是鎖定被現有體制拋棄的一群人。這個思維讓Square打開一片天,也奠定現在的地位。

好啦,經過以上介紹,應該知道Square在做些什麼了。接下來就來看看它的財務表現…

Square的營收分四類:交易類、訂閱及服務類、硬體,和比特幣

Square的營收方式分成四類:

  • 交易類(Transaction-based)- 這類別包含了賣家生態系的刷卡手續費(就是前面講的刷卡加3%那個),和Cash App 裡面的一些轉帳手續費、由簽帳卡付款的手續費等等。
  • 訂閱及服務類(Subscription and services-based) – 包含前面提到的餐飲生態系和零售生態系的軟體訂閱費,和Square針對商家的小額貸款利息收入等,總之就是交易類別、硬體類別、比特幣以外的收入都放在這裡。
  • 硬體(Hardware)- 就是Square賣POS機、賣收銀機等等硬體的收入。
  • 比特幣(Bitcoin)- 就是Square 交易比特幣得到的營收。

雖然有四大類,但對獲利的貢獻卻是「交易類」和「訂閱及服務類」佔大宗,下圖是這四類營收各自的毛利比重:

資料來源:公司年報

可以看到,「交易類」跟「訂閱及服務類」各佔獲利的50%左右,比特幣只佔獲利的一咪咪,不到10%。所以以後如果Square漲,新聞又歸功於比特幣上漲的話,就知道這是錯的了,不用理它

那為什麼Square之前會飆漲、最近又跌爛了呢?因為….

Square之前大漲是因為疫情讓毛利飆升,大跌是因為疫情過去了讓毛利增速減弱

Square 之前一直是獲利成長的公司,所以市場關注的是它獲利成長的速度(特別是Cash App的增速)。只要獲利增速還在,股價就會越來越高;增速一放緩,就會變現在這樣,跌得亂七八糟。

下圖是「交易類」及「訂閱及服務類」毛利的YoY(對去年同期)增速曲線圖,藍色是「交易類」,綠色是「訂閱及服務類」:

如果再把這張圖跟股價對照起來看,就更清楚了:

股市一般都會提前反映個一到兩季左右。從上圖可以看到,2017年「訂閱及服務類」毛利增速在80~100%時,SQ的股價飆漲;2018年第四季有貿易戰這個系統性風險影響讓股價掉下來,可是就算貿易戰解決了,「訂閱及服務類」的毛利增速也變慢了,所以2019年到2020年SQ的股價表現不怎麼樣。

2020年第一季因為疫情,美國人都關在家裡,交易類毛利增速驟減,這在市場預期之中,而且也反映在2020年三月份的股災裡面;結果也因為大家都關在家裡,跑銀行不方便,再加上Cash App支援用手機領政府紓困金,大家就都用數位銀行了。所以可以看到,2020年第三季後,「交易類」和「訂閱及服務類」毛利增速都大增,這也是SQ 股價 會在2020年漲那麼多的原因。

但要知道,「增速」是相對的概念。2021年第二季的毛利年成長率,指的是這一季比2020年第二季成長多少,如果2020年第二季的毛利很低(行話叫”基期”低),2021年第二季的成長率就會很漂亮;2020年第二季如果毛利很高,2021年的成長率就不會好看了。

這,就是Square 股價 跌爛的原因之一,2020~2021年第一季的疫情高峰,讓它的基期太高啦!2021年第三季後美國逐漸解封,要維持同樣的成長率本來就很難,股價自然就掉下來了。

那接下來呢?可以逢低入場嗎?我認為,Square 有幾個優勢,首先是賣家生態系的優勢:

Square的賣家生態系競爭優勢 – 規模大!

這是大公司對付競爭者的老招之一。比方說Toast(股票代號:TOST),這家公司的創辦人是餐飲業出身,跟Square一樣,打造了結合POS系統及餐廳用軟體的完整生態系,而且據說軟體還比Square好用!

但它是新公司,資本沒有Square雄厚。它的方案定價在網路上寫得清清楚楚,好聽點是公開透明,難聽點就是「價格硬」,沒啥折扣可談;而Square則能跟業務談判、量身定做更適合商家的定價。

這是Square對新公司的優勢,那老公司呢?比方說Square對上Shopify?我認為,雖然兩者有部份業務重疊,但其實並不相同….

Square 以實體店面為核心, Shopify則以電商為核心

這是兩間公司出發點的不同。Square從小的實體店面出發,Shopify則是從「讓你輕鬆在網路上開店」出發;Square也有買下Weebly(也是個讓我們輕鬆在網路上開店的網站),但目的是「協助想做電商的實體店面老闆」;Shopify也有做POS機,目的則是「協助想開實體店面的電商老闆」。

雖然最後看似會打到一起,但兩家公司強項不同。比方說,Square的客戶一定要用它的POS機才能使用其他應用,Shopify則不用,就算裝了其他的POS機也可以使用Shopify的功能(但要付額外的手續費)

Square有針對特定行業量身定做的功能(比方說餐廳),Shopify則較少;但Shopify的電商功能非常強大,Square相較之下就弱了一些。很明顯的可以看出,Shopify依然延伸它一直以來強大的電商功能生態系,POS機只是圍繞著這個生態系的其中一項服務而已;

Square則相反,實體店面就是核心,電商功能則只是輔助。

而且,不要以為現在人都想做電商,那是年輕、比較懂電腦的人的想法。對於年紀較大、或者教育程度較低、看到電腦就愣住的長輩們來說,Square提供他們一個很簡單的選項,讓他們可以無腦輕鬆開店,簡單許多。

講完了賣家生態系,我們來看Cash App生態系。首先,不管是實體銀行還是數位銀行,黏性都奇高無比…

除非銀行服務很爛,不然我們懶得換

這可以從我們使用銀行的習慣看得出來。像我自己,除非我換工作,公司用別家銀行付薪水,不然我根本懶得換銀行。因為很多紀錄、資料都綁定了,信用卡自動扣款帳戶等等的也都綁死了,要換家銀行很麻煩。

數位銀行也是,而且這還牽扯到社交圈。比方說台灣熟悉的Line Pay和街口,像我朋友、同事都習慣用Line Pay,一起出去吃飯要付錢時也用Line Pay轉帳,用街口的動機就很低了。除非街口支付砸大錢補貼吸引用戶,但這就變成街口支付的額外成本了,而且等補貼消失後還會不會繼續用街口這也難說,如果生活圈中都用Line Pay,很可能就再回去繼續用Line Pay了。這也是為什麼Line Pay始終居台灣行動支付之冠,後進者難以打入的原因

而在2021年第三季時,Cash App有4,600萬個月活躍使用者(第一名的Venmo則是7,200萬),排名美國前段班,這樣的規模難以被打破。以後就算月活躍用戶增速變慢,Square還是可以增添其他功能(像是前陣子新聞討論很兇的Buy Now Pay Later),讓用戶多花些錢。

(而且Buy Now Pay Later也可以用在Square的賣家生態系上,一魚兩吃)

而說到社交圈,我覺得Cash App還有個很奇特的競爭優勢…

Cash App的奇特護城河 – HipHop魂

Hip Hop?這跟支付App有何關係?

這樣的DNA不只是在功能上,從各家app網頁的設計元素上也看得出來。像Venmo:

Venmo的介紹頁面用色溫暖、簡潔有力;

那像Chime的:

嗯,就像個傳統的金融機構….,雖然一樣色調溫暖,但整體來說平穩、沒啥特色;

像Sofi的:

一樣,雖然用色溫暖活潑,但基本調性跟金融機構差不多,下面有條有理、排列方整的列出app的功能。

最後,來看Cash App的:

相比之下是不是用色大膽許多?而且更凌亂?還有許多不知道擺在那幹嘛的圖案(那個眼睛是怎麼回事)?

這成了某種護城河。當每個App都差不多時,人們會選更合乎自己身份認同的那個。而如果喜歡聽Hip Hop,比較會選擇Cash App,因為有一堆Hip Hop 的名人喜歡它(報導在

很難看到滾石雜誌專文報導支付App(報導在)。2021年Q3,Cash App也開放美國13歲以上的青少年下載,讓他們可以在朋友之間付款。而我們都知道,青少年比成年人更喜歡酷酷的東西…..。雖然這些人暫時還沒什麼錢,不用期待能有多麽即時的挹注,但如果Square能順利黏住這些客群,那等他們逐漸變老、開始有錢後,那就是另一個營收生力軍啦(雖然還要好幾年)。

所以,雖然大家都在做數位銀行,但到最後很可能會依照不同的身份認同、不同的社交圈而選擇不同的app。比方說,美國頂大的大學生就用Sofi的Money account;喜歡Hip-Hop的人就用Cash App等等,而這都是特殊的護城河,難以攻破。

Square的優勢還在,但需要等經濟沒問題 &。基期降低後才有機會

現在美國有通膨這個大麻煩,所以Square 增速會變多慢?難以預測。而且,跟支付相關的股票一向不抗跌,因為它跟消費者的支出息息相關。如果經濟真的衰退,我們的收入一定會變少、開銷就會跟著變少。開銷變少,刷卡金額也會跟著掉,那靠刷卡金額賺錢的Square就慘了。

目前看來Square本身沒啥問題,競爭優勢仍在。只是大環境會慘多久難以預期,而Square股價還能跌多少也跟著難以預期。所以,如果用存股的方式,慢慢存Square股票可以考慮;或者如果你跟我一樣討厭風險,也可以等到局勢轉好後再佈局。

延伸閱讀

<美股分析> 為什麼Visa今年打敗大盤?因為這項營收逐漸恢復中…