<美股分析>經濟越差,它生意越好。全美最多店面的一美元商店Dollar General(DG.US)& Dollar Tree(DLTR.US)

<美股分析>經濟越差,它生意越好。全美最多店面的一美元商店Dollar General(DG.US)& Dollar Tree(DLTR.US)

消費類股

記得很久以前看「誰是接班人」,講到開店的三大秘訣就是「Location、Location、Location」,搶到精華地段就贏一半了。而精華地段就是指人來人往的地段,像是捷運站出口啊、車站附近等等。

但是美國的一美元商店 – Dollar General(股票代號:DG)、Dollar Tree(股票代號:DLTR) – 卻反其道而行、專往人煙稀少的地方走,而且這招效果不錯,股價今年贏過大盤不少….

一美元商店,年初至今超越S&P500!

下圖是一美元商店 – Dollar General、Dollar Tree年初至今(截至2022年8月30日)的績效,可以發現,他們不但贏過S&P 500,也贏過好市多、Walmart等巨頭:

為什麼他們今年能超越S&P500呢?因為….

一美元商店,GDP越差,生意越好

下圖是我整理的「GDP vs. 同店銷售」的比對圖

(延伸閱讀:同店銷售是什麼?為什麼對零售業、餐飲業來說很重要?

資料來源:FRED、公司年報

可以看到,GDP 衰退的2008、2009、2020年,這兩間一美元商店表現最好;反倒是GDP成長的幾年,他們表現平平。為什麼會這樣?因為這些一美元商店(特別是Dollar General)鎖定的是美國低收入族群….

Dollar General 等一美元商店,專門服務低收入戶及偏鄉客群

Dollar General 的核心客戶是家庭年收入< 35,000美元的客群,也專門開在人群較稀少的地方。2021年報中有寫到,Dollar General全美有18,000間店(以店面數來說,Dollar General 是全美國最多店面的零售業!),有75% 開在家庭數少於20,000的鄉鎮,有些甚至小於1,000(可能像怪奇物語的霍金斯小鎮那種?)。

下圖是2021年的全美Dollar General 店面圖

下圖,是2020年全美各州家庭收入中位數的圖(可以看到,美國2020年家庭收入中位數是67,521美元,35,000美元真的很低啊),顏色越深,代表該州家庭收入中位數越高;顏色越淺則是家庭收入中位數越低:

顏色最深的幾個州Dollar General 都少少的,反而是顏色淺的州店面數較多。這就是Dollar General 等一美元商店的生存之道啊~,瞄準收入較低的州。而美國鄉民們則說,Dollar General 專門看Walmart在哪裏,然後去離Walmart很遠的地方開店😆

經濟衰退、通膨嚴重等現象對高收入客群影響還好,對中低收入族群衝擊最大。而像最近通膨嚴重,有些中等收入族群比以往更需要省錢,就會去這種一美元商店買東西了。所以這種一美元商店表現反而好

這種一美元商店跟台灣的十元商店賣得東西不太一樣,台灣的十元商店賣得多半都是用品,不會賣吃的;美國的一美元商店則是以民生必需品為主。最近他們也開始做電商了,這個網頁就能看到Dollar General 的商品,裡面有咖啡、汽水、冰淇淋、餅乾、巧克力,甚至還有冷凍加熱的披薩!最近一兩年更準備加入生鮮食品了。

可以理解為什麼GDP衰退時他們表現好了吧,因為他們照顧很多人的生活啊。口袋一緊,吃東西也得省錢,就只好去一美元商店買冷凍食品來吃了。

下表是Dollar General 的近五年的營業項目分類及比重:

營收分類名稱解釋佔2021年營收比重
民生必需品Consumable包含垃圾袋、紙巾、食物、點心等等76.7%
家用產品Home Product像是廚具、寢具、浴室用品等6.8%
季節性產品Seasonal Product包含電池、玩具、假期用產品(萬聖節裝飾品之類的)等12.2%
衣飾Apparel包括襪子、內衣褲、拋棄用紙尿布、鞋子及配件等4.3%
資料來源:公司年報

下圖則是近五年來各營收項目的比重,可以看到,民生必需品一直都是營收大宗:

資料來源:公司年報

不只Dollar General,Dollar Tree 也是如此。下圖是 Dollar Tree 的營業項目分類及歷年比重(Dollar Tree旗下分成Dollar Tree 和 Family Dollar 兩個牌子,下圖是兩者相加的結果):

資料來源:公司年報

而如果你有逛他們網頁,會發現,真正賣一美元的東西很少。沒錯!只有Dollar Tree堅守一美元政策(去年底也抗不住通膨而改成1.25美元),其他像Dollar General 、 Family Dollar 等都早就棄守一美元了。

別看這些一美元商店價格便宜,其實利潤率還滿好的。Dollar General 和Dollar Tree的營業利潤率(就是銷售額扣掉商品成本後再扣掉人事行政管銷費用等的利潤)還贏過好市多和Walmart…

一美元商店,營業利潤率贏過好市多和Walmart!

下圖是近五年來Dollar General、Dollar Tree和好市多及Walmart的營業利潤率曲線圖:

資料來源:各公司年報

可以發現,Dollar General 的營業利潤率一直都有8.75%左右(或以上),Dollar Tree稍差,但也有6.5%左右(或以上),比好市多(約3.4%)和Walmart(約5%)好多了。

能夠這麼便宜還賺錢是因為….

便宜卻能賺錢的關鍵:店面小、位置差、小包裝、品項少

其實說一美元商店「便宜」不太精確,應該要說「單價低」。如果要算「每盎司多少錢」的話,這些一美元商店比不過好市多或者Walmart。但好市多的便宜是用大包裝換來的,一次就要買很多;而這些一美元商店有些商品的份量小,單價自然就低了。就像這篇Business insider的報導

不過Dollar General 的客戶可能不太在意,因為他們鎖定的是美國的低收入客群。手上錢就不多了哪還管得了大包裝小包裝?單價低就好。

再來,與 Walmart 和 Target 相比,他們的店面小多了。像Dollar General 的店面大約都在7000~8000平方英尺(約200坪),Walmart則大約是180,000 平方英尺(約5,000坪),Target則約130,000平方英尺(約3,600坪);

(但Dollar General 計畫要拓寬店面了,這樣可以放更多服務和產品。預計在2022年底前將80%的店面拓寬到8,500平方英尺,約240坪)

店面小,成本就低,要賺錢比較簡單;再來,客戶逛起來也不用走太遠。如果我想買瓶洗髮精就走,可能寧可去Dollar General,更快、更省時間。

再來是位置,前面說過,Dollar General全美有18,000間店,有75% 開在家庭數少於20,000的鄉鎮這種地方位置差,地也便宜,進一步拉低成本。這也與Walmart和Target的展店策略不同,人口這麼少的地方,可養不起Walmart,誰叫它店面大呢?相反的,Dollar General 店面小,只要一點點客戶就養得活了

再來是商品種類少,像Dollar General 店內的平均商品種類是10,000~12,000種,而較小型的Target 百貨,則有45,000種左右。所以,Dollar General 的選擇沒那麼多,不過就像前面提到的,他們聚焦的是小鎮,主要客群是低收入戶,收入低,能買的東西就少,客戶可能也不太在意選擇多不多。而商品種類少,也能讓他們能集中進貨,一次向經銷商買更大量的貨,好壓低成本

下圖是Dollar General 和好市多、Walmart等零售商的比較表:

Dollar General(DG.US)Walmart(WMT.US)好市多Costco(COST.US)
市值(B)(截至2022/08/30)54.1363232
瞄準客戶群中低收入族群全方位族群中高收入族群(因為一次要買大包裝)
店面平均大小(平方英尺)7,000~8,000180,000146,000
店面地點人口少的小鄉鎮市郊市郊
營業利潤率(2021年)9.74%4.4%3.4%
營業利潤(B)(2021年)322.546.7
資料來源:各公司年報 ; 百舜整理

或許有人說,那電商呢?電商零租金,不是更有優勢?但電商卻有個先天的弱點….

電商會被懷疑賣假貨,很難賣超低價的東西

假如我在亞馬遜上看到某樣超低價商品,便宜到驚呼「什麼!?這也只賣一美元!?」,我會覺得這是詐騙。所以電商上的東西就算便宜,也頂多比實體店面便宜一些些,很難賣半價的折扣品,這也給了TJX、Ross Store等精品折扣商店空間(下次再來介紹)。

Dollar General、Dollar Tree等也是類似的概念。當我逛著逛著,發現「什麼!?這也只賣一美元!?」,因為東西就在我眼前,我可不用懷疑。

那便利商店呢?Dollar General跟便利商店有什麼不同?主要還是差在位置….

Dollar General跟便利商店的不同 – 便利商店多開在交通樞紐

像Dollar General 這種一美元商店,針對的是低收入戶跟偏鄉客群,便利商店卻不是。以台灣來說好了,偏鄉的便利商店很少,便利商店更常設立在交通方便的地方(像是加油站附近之類),讓大家在加油之餘,順便補給一些生活用品或買些吃的喝的,這跟Dollar General 專門服務人煙稀少地區的戰略完全不同

美國的便利商店賣菸、賣更多種類的冷凍食物,這都是這些一美元商店比較缺乏的。另外像便利商店會有較多熱食、或者賣咖啡等等,一美元商店也比較缺乏這一塊。

那Walmart、Target會不會想來搶這塊市場呢?我覺得不太會….

Walmart曾經試著打過這個市場,但失敗了

Walmart 曾經推出過較小型的商店 – Walmart Express,

每家店大小在15,000平方英尺(約400坪),只比Dollar General大一倍而已,比其他Walmart小很多。當時開了102家店,但在2016年時Walmart整個收掉了。

為什麼呢?前面說過,一般Walmart一家店是5,000坪,庫存空間大,要補貨時可能可以一次補很多,甚至一樣商品可以用超大紙箱來裝箱都沒關係,反正地方夠放;但是Walmart Express只有400坪,只有一般Walmart的十分之一,庫存空間也小得多,這樣一來就不能用一般Walmart補貨的紙箱來送貨,得要用小一點的箱子裝,而且補貨的頻率也要調整,這實在太麻煩了,而且又沒多賺多少。

像Walmart在2021年的營業利潤是225億美金;Target則是90億美金。Dollar General呢?30億美金,在Walmart這個零售業老大哥眼裡根本不夠看。就算把Dollar General幹掉、所有客戶都搶走,營業利潤也才成長10%……,更不用說根本不可能整碗端走了。所以,對Walmart、Target來說,在既有基礎上想辦法擴張,才是更划算的做法。

目前已經聊過,經濟不好對一美元商店們反而更好,然後Walmart、Target也不容易打入。那經濟變好後呢?會不會反而就下跌了?至少從之前看來沒這問提…

一美元商店,經濟好時仍然超越大盤

下圖是Dollar General和Dollar Tree在2010年一月到2019年十二月的績效表現,可以看到,不但超過了S&P 500,也超越了好市多及Walmart:

這是因為他們不停的展店,下圖是Dollar General 和 Dollar Tree 在2010年到2021年的店面數,都是一路往上衝啊(Dollar Tree在2015年店面數暴衝是因為買下了Family Dollar)

資料來源:公司年報

同店銷售仍在成長、店面數又增加,就是一路衝高的營業利潤,股價自然就一路上漲啦(2018年時Dollar Tree 把商譽減損認列為營運費用,營業利潤就暴跌了)。

靠展店衝營收總有極限,只是,2024年上半年之前應該還行,因為….

一美元商店,2024年上半年內仍有展店空間

雖然美國已經有夠多一美元商店了(截至2021年,全美有近35,000間一美元商店,包含Dollar General、Family Dollar、Dollar Tree),但據Dollar General和Dollar Tree自己估計,未來還有展店空間。2016年的投資者大會上,Dollar General認為美國應該能容納40000家一美元商店。就算剩下的5,000間展店餘裕一人一半好了,Dollar General 和 Dollar Tree 還能各拓展2,500間店。2022年,Dollar General計畫展店1,100間,這表示2023年、2024年上半年也還夠用。

好了,講完這些「一美元商店」的優勢後,我們來看看 Dollar General、Dollar Tree的不同之處…

Dollar General vs. Dollar Tree – Dollar General營業利潤率好多了

美國早期的一美元商店很多,經過一連串的收購後(Dollar General的店面中很多也是收購來的),現在主要是三大品牌:Dollar General、Dollar Tree、Family Dollar。而Dollar Tree 和 Family Dollar 都歸在 Dollar Tree 下面。

這三大品牌中,只有Dollar Tree 才是真正的一美元商店,Dollar General 和 Family Dollar 都只是掛個「Dollar」好聽而已,大部份產品都超過一美元。像Dollar General 自己在年報上坦承,約20%的產品售價是一美元或以下(代表其他80%都不止一美元啊….)。

不過2021年年底時,Dollar Tree宣布將調漲部份商品到1.25美元。這不代表他們會把本來一美元的商品調漲到 1.25,而是調漲商品價格的上限,讓他們有更多選擇,可以賣更多種類的商品。以下是這兩間公司的整理表:

公司名稱Dollar GeneralDG.USDollar TreeDLTR.US
市值(億美金)(截至2022年8月11日)571371
旗下品牌Dollar GeneralFamily Dollar Dollar Tree
成立年份195519591986
大多商品賣一美元NoNoYes
店面數(截至2021年,不含加拿大)18,1308,0167,824
平均店面大小(平方英尺)7,4007,3858,600
毛利率(2021年)31.60%25.2%33.1%
毛利率(2021年)
(Dollar Tree結合兩個品牌後計算的結果)
31.60%29.37%
營業利潤率(2021年)9.41%4.4%11.5%
Operating Margin – Enterp營業利潤率(2021年)(Dollar Tree結合兩個品牌後計算的結果)9.41%6.68%
店面主要分佈區域鄉間城市和鄉間市郊
目標客群低收入戶低收入戶不限於低收入戶
資料來源:公司年報;百舜整理

可以看到,Dollar General更瞄準鄉間及低收入戶;Family Dollar則仍有一部份店面在城市裡,這兩者比較相近;Dollar Tree則是完全不同的戰略,他們是用超低價(還記得他們才剛把售價從 1 美元調高到 1.25 美元嗎?)來搶Walmart 和Target的客戶,他們不瞄準低收入戶,而是瞄準所有客層。

這樣的策略雖然成功,卻無法做大。可以看到,單就Dollar Tree這個品牌而言,店面數不到Dollar General的一半。而Family Dollar 則有部份店面在城市裡,不像Dollar General那麼純,這也拖累到了毛利率和營業利潤率。

而在Dollar Tree 漲價之後,的確銷售量有掉了一些。根據2022年第一季的法說會內容,Dollar Tree的銷售商品數量下降了4%,平均售價卻漲了15%。Dollar Tree目前正努力結合Family Dollar 和 Dollar Tree,也認為未來毛利率有機會來到36%(2021年是33.1%)。

而就像前面提到的,就算經濟未來好轉了、人們少去這些一美元商店了,2024年上半年之前,他們還能靠展店來拉高利潤。而除了展店之外,他們也各有奇招,首先是Dollar General…

Dollar General除了展店外的下一步:進軍國際、賣(稍微)高檔一點的產品&賣生鮮&提供醫療服務!

Dollar General 去年雇用了公司第一個醫療服務長(chief medical officer),希望能在既有門市裡提供醫療相關的產品和服務。畢竟Dollar General 既然都在比較偏僻的地方,那那邊的醫院也比較少。

Dollar General 也開始賣更多非必須消費產品,像上面提到的Dollar general 電商網頁裡,還能看到戶外園藝的裝飾品:

甚至還順勢推出了新概念店 – pOpshelf,瞄準稍微富有一點、但住在市郊的客群,裏面主打非必須消費品,定價盡量在5美元以下。截至2022年第二季,Dollar General 已經開了66間pOp shelf,目標是2025年能展店到一千間店;公司認為這個新的概念店每間店的年營業額能達到170~200萬美金(如果以2021年Dollar General的財報計算,傳統Dollar General每間店的年營業額是190萬美金),毛利率可以超過40%(傳統的Dollar General則是31.6%)

Dollar General 推出了pOpshelf,針對稍微富有一點、住在市郊的客群

公司也推出了DG Fresh,在商店裡擺設更多的冷凍櫃,提供生鮮食品。目前,客戶對這樣的新增服務反應還不錯(但公司並未公布詳細的數字,不知道客戶到底覺得有多”不錯”);

除此之外,Dollar general 也預計2022年底前會在墨西哥開第一家店 – The Super Dollar General。這都是Dollar General未來的戰略。那Dollar Tree呢?

Dollar Tree的奇招….要等十月份的投資者大會再公佈

Dollar Tree的營業利潤率是6.68%(綜合計算旗下兩個品牌後),Dollar General 則是9.41%,Dollar Tree輸一截。這當然是Dollar Tree管理層亟欲提昇的環節,那怎麼提升呢?還不知道,Dollar Tree管理層怎麼問都不說,堅持要等到十月份的投資者大會再公布,看來也只有等啦…。

如果要我猜,除了前面提過的整合Dollar Tree和Family Dollar 之外,可能會從整合供應鏈開始。畢竟同價位的商品就是那些,零售業之間的關鍵差異就是供應鏈的效率了。誰能更快補足貨品?誰能用更低的成本運作供應鏈?誰就是贏家。

因此,目前看來,Dollar General的未來更具體一點。這也反映在最近一次的財報中…

2022第二季財報,Dollar General調升財測,Dollar Tree反而調降

2022最新一季財報中,Dollar General調升了財測,將全年的同店銷售財測提高到成長4~4.5%(原本是成長3~3.5%),這一方面是因為客戶對生鮮產品和醫療服務的喜愛,也是因為開店腳步比預期慢,本來預計今年要開1,100家店,現在下修為1,060間;

Dollar Tree則是調降財測,預計今年的EPS會比去年下減9.4%,這主要是來自他們對未來的投資(但要投資什麼還不知道)。

所以,在Dollar Tree公布進一步細節之前….

結論就是:目前看來,Dollar General比Dollar Tree好

因為毛利率、營業利潤率都是Dollar General比較好,Dollar Tree有改善的機會,但現在還不知道細節。在細節出來之前、在改善出現成效之前,Dollar General 比較能享受到經濟不穩帶來的成果。

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